作 者丨江月

編 輯丨陶力

【資料圖】

科技投資 " 火力十足 " 的日本軟銀集團，正推動英國集成電路 IP 設計商 Arm 上市，以為其 " 造血 "。北京時間 8 月 22 日凌晨，這樁舉世矚目的 IPO 終于揭開神秘面紗，公布了初版招股書。

"Arm 是半導體產業的基礎。"Arm 在招股書開篇寫道，不遺余力地進行吆喝。

然而，根據招股書披露的財務狀況，Arm 的新股可能會被認為 " 昂貴 "，部分市場估值落在 320 億美元，和軟銀的期望相距甚遠。此外，傳聞中的明星 " 基石投資者 "，例如英偉達、亞馬遜、蘋果等，至今尚未現身，這更讓人猜測：誰將捧場 Arm 的 IPO？

估值引爭議

作為發行 IPO 的前期準備，軟銀集團近期將子公司所持 Arm 股份全數購回，這一舉動透露了軟銀集團對 Arm 的目標估值價位：640 億美元。在公開上市招股書披露之際，人們最關注的當屬運營及財務成績和 " 基石買家 "。從 Arm 公布的信息來看，估值 " 昂貴 " 可能成為本次 IPO 的一大爭議焦點。

2021 財年、2022 財年、2023 財年，Arm 年收入分別為 20.27 億美元、27.03 億美元、26.79 億美元；凈利潤分別為 3.88 億美元、5.49 億美元、5.24 億美元；研發費用分別占同期年收入的 40%、37%、42%；毛利占總收入的百分比分別為 93%、95%、96%。

此外，在截至 6 月 30 日的最新財季，Arm 季度收入同比下降 2.5% 至 6.75 億美元，凈利潤從上一財年的 2.25 億美元降至 1.05 億美元，同比減少過半。

如果談及客戶集中度，2023 財年，前五大客戶占其總收入的 57%，前三大客戶占其總收入的 44%。其中最大客戶占總收入的 24%，第二大客戶、第三大客戶分別占總收入的 11%、9%。

此外值得留意的是，2021 財年、2022 財年、2023 財年，來自中國的收入分別占 Arm 總收入的約 21%、18%、25%。中國是繼美國之后 Arm 的第二大客戶來源地。

上述財務數據將在很大程度上影響 Arm 的估值水平，顯然，Arm 也不能避免 2023 年迄今仍在持續的 " 行業寒潮 "，被全球智能手機出貨量下滑拖累了業績。

Arm 的定位在芯片行業中非常獨特，它提供的產品是一種廣泛的芯片架構和授權模式，使其他芯片設計商可以基于 Arm 架構設計芯片。

有市場觀點認為，Arm 的估值對標者可以是 EDA 軟件開發商，EDA 有著 " 芯片之母 " 稱號，是芯片領域的工業軟件。市盈率是慣用的一個指標，如果按照 8 月 21 日的收盤價，新思科技（Synopsys）的動態市盈率為 65 倍，楷登（Cadence）動態市盈率為 69 倍。不過，也有觀點認為，對于具有增長前景、眼下利潤水平不足以反映實際能力的公司，市銷率更為公平。在眾多的 Arm 估值中，有觀點認為 Arm 估值應當低至 320 億美元。

這與前述軟銀的目標相距甚遠。事實上，美國英偉達曾在 2020 年 9 月發起對 Arm 的收購，作價 400 億美元，如果考慮英偉達給出的股份作價在隨后半年內的迅猛升值，軟銀一度可以從這樁交易中獲得 600 億美元的套現。然而，這起交易在 2022 年初在監管阻撓下折戟。

如今，還有哪些因素可以刺激市場認購 Arm 新股？投行伯恩斯坦 ( Bernstein Research ) 在 7 月 23 日的報告中挑明一條依據。該投行稱，" 基于未來的人工智能應用途徑和盈利能力的進一步提高，該公司有可能實現更顯著的估值增長 "，并且在 IPO 過程中會公布更多信息。

基石投資者尚未現身

值得留意的是，初版招股書仍然沒有披露傳聞中的 " 基石投資者 "。Arm 未來的股東包括哪些科技巨頭？這其中或將透露科技競爭格局的演變。

此前有市場傳聞稱，亞馬遜、高通、蘋果、英偉達等重要芯片設計公司將認購 Arm 的新發行股份，這被視為給其他投資者的 " 強心劑 "，可能會引發資金更堅定地買入 Arm 股票。不過至今為止，上述公司都還沒有公開自己的支持。

盡管如此，Arm 集結了一支龐大的承銷商隊伍，包括 28 家承銷商，由巴克萊、高盛、摩根大通、瑞穗領銜。

放眼全球，這也將是科技行業歷史上的重磅 IPO 之一。如果按照 100 億美元融資額計算，它將成為自阿里巴巴以來的最大科技公司 IPO。2014 年，阿里登陸紐交所，狂攬 250 億美元；2012 年，臉書上市融資 160 億美元，位居第二；2019 年，美國打車巨頭 Uber 上市，融資 81 億美元，Arm 可能與其爭奪規模排名。

Arm 公司有戲劇性的背景，它歷史不久，成立于 1990 年，至今不過 33 年。在 1998 年到 2016 年間于倫交所和納斯達克上市時，它的 " 明星 " 屬性不如今日。2016 年，英國 " 脫歐 " 之際，Arm 于英國政府的許可下被諸多明星大股東全數賣給在科技市場上虎視眈眈的日本軟銀。這樁交易之后，Arm 搭乘手機、CPU 的熱門賽道地位日益凸顯，成為軟銀創始人孫正義口中最得意的 " 掘金 " 事跡。在 2022 年，軟銀集團面臨科技投資失利的重大挫敗，又在多國監管阻撓下未能成功將 Arm 出售給美國英偉達。如今，孫正義帶著 Arm 再次尋求上市，既是自我救贖，也是科技博弈史上的一次重要 " 投石入水 "。

隨著這份招股書 " 新鮮出爐 "，環球投資者得以一窺 Arm 的 " 要價資本 "。該公司能否得償所愿以 600 億到 700 億美金的估值上市？這將取決于科技巨頭們是否將為其站臺，以及大眾投資者是否愿意為其前景買單。

SFC

本期編輯 黎雨桐 實習生 趙鳳鈴

21 君薦讀