作為線上零食巨頭，三只松鼠近年來進入“增收不增利”的怪圈。2019年度，三只松鼠全年營收達到101.73億元，同比增長45.30%，凈利潤卻只有2.39億元，同比下降21.43%。

7月16日，三只松鼠(300783.SZ)盤中跌停，開盤價75.66元，收盤價69.53元，跌幅9.99%。

二級市場的異動或許與三只松鼠近期發布的幾個公告有關。

7月8日及15日，三只松鼠先后發布公告稱，公司持股5%以上股東LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED和NICE GROWTH LIMITED及其一致行動人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED分別計劃減持不超過3609萬股。

按照各自當天的收盤價估算，意味著三大股東近期可能聯手套現超過56億元。

7月17日，就股東減持相關事宜，時代周報記者向三只松鼠發出采訪提綱，截至發稿尚未獲得答復。

作為線上零食巨頭，三只松鼠近年來進入“增收不增利”的怪圈。2019年度，三只松鼠全年營收達到101.73億元，同比增長45.30%，凈利潤卻只有2.39億元，同比下降21.43%。

隨著零食賽道從線上流量爭奪走入全渠道競爭，線上稱王的三只松鼠不得不面臨一個現實：僅僅依靠線上的發展，它的營收增長受限的同時還將面臨越加昂貴的流量成本支出。

為了持續走強，三只松鼠打起了全渠道主意，線下擴張堪稱“激進”。6月3日，公司創始人兼CEO章燎原在接受媒體采訪時表示：“三只松鼠今年將重塑線下門店品類和定位，進一步推進全國化戰略布局，目標是聯盟小店開到1000家，投食店200家。”

然而，線下滿布良品鋪子(603719.SH)、來伊份(603777.SH)等強勁對手。線上王者進入線下角逐，未必一帆風順。經歷了減持事件后，7月20日，創業板指收漲1.31%，三只松鼠小漲0.60%，收盤價68.82元。

線上發展受限

關于大股東減持的可能原因，7月17日，香頌資本執行董事沈萌向時代周報記者表示，主要股東的直接減持說明對企業的發展存在疑慮。

“企業想長期維持在高估值就必然要有穩健的業績表現支撐。如果成長放緩，就說明可能遇到發展瓶頸，未來也很難保持高估值。” 沈萌說道。

三只松鼠的業績表現證實了該說法。Wind數據顯示，2015―2019年5年間，三只松鼠的營收同比增長分別為121.00%、116.47%、25.58%、26.05%和45.30%;凈利潤增長分別為169.75%、2535.44%、27.70%、0.61%和-21.43%。

業績的持續走低或許與三只松鼠的優勢再難拉動快速成長有關。

創立以來，三只松鼠在線上深耕，并通過品牌營銷等方式，取得可圈可點的成績。2019年度，三只松鼠在第三方電商平臺的營業收入達到98.69億元，占營業收入的97%;報告期內，自營APP的營業收入為1.42億元。

7月17日，易觀電商行業高級分析師何懿軒向時代周報記者表示，三只松鼠線上渠道的成功在于，在合適的時機押寶線上，打開了一個低成本銷售局面的最佳營銷方式。“在營銷上，包括打一些效果廣告和在電商平臺的廣告投放等方式，成功打造出品牌。”

何懿軒還表示，三只松鼠在創立初期，從堅果品類出發，目前來看也是正確的定位，“在線上，堅果品類在當時沒有強大的競爭對手”。

然而，流量天花板已然來臨。

“根據MobTech大數據顯示，互聯網線上活躍規模基本維持在11億元左右，網購用戶基本在6億元左右，在這樣的大前提下，線上增長有限。” 7月16日，Mob研究院高級分析師周芳向時代周報記者表示。

何懿軒認為，三只松鼠線上營收今后的增加必定也更為高昂。“線上消費者面臨著豐富的選擇，比較‘花心’，為了保證線上優勢，三只松鼠需要在線上營銷上一直保持存在感，而線上的流量成本正越來越高。”

2019年度，三只松鼠的銷售費用已達到22.98億元，同比增長57.31%。

線下發展激進

為擺脫對線上單一渠道的依賴，三只松鼠打出了全渠道的戰略目標。

2019年度，三只松鼠直營投食店新開門店58家，累計108家，同比增長107%，營業收入5.18億元，同比增長48%;聯盟小店新開門店268家，累計278家，營業收入2.80億元。

也就是說，該年度三只松鼠線下營收總計達7.98億元，占總營收比僅為7.8%。

7月16日，三只松鼠相關人士在回復時代周報記者時表示，對線下渠道的規劃是“大力推進”。

從最新開店數據上看，此言非虛。三只松鼠官網數據顯示，截至5月10日，松鼠直營的投食店共計已開122家，松鼠小店也達到396家。

然而，在大幅追求線下門店數量的同時，三只松鼠在線下的經營策略卻似乎顯得并不成熟。

7月16日，時代周報記者來到三只松鼠位于上海的某家松鼠小店，在選址上，該小店位于某商場的地下一層，位置并不顯眼。

從該小店可以看到，三只松鼠的線下產品與線上包裝并無二致，但在SKU上似乎并不及線上豐富。

該店營業人員告訴時代周報記者，三只松鼠的線下產品和旗艦店是一模一樣的，“價格差不多，有時候可能還比線上便宜，現在還有滿66元減6元，滿88元減10元的活動”。

三只松鼠線上價格高低不定，就7月20日14:30的數據顯示，三只松鼠每日堅果175g在天貓旗艦店的價格為46.9元，線下價格為39.9元。而鹽焗腰果185g的產品在線上售價為36.9元，線下為29.9元。

不過，從產品包裝上，三只松鼠似乎沒有擊到線下消費者的“痛點”。

一直以來，良品鋪子及來伊份等在線下扎根多年的品牌，線下產品的售賣上采用散稱模式，消費者可以看到產品個體的真實樣子。但三只松鼠的線下產品依然采用與線上一模一樣的包裝，未作出明顯區分。

多名上海消費者向時代周報記者反映，同質化包裝讓他們沒有“食欲”，連辨別產品都要花更多時間。

何懿軒表示，從產品擺放方式上看，三只松鼠如今的線下門店更像是開了一個零食超市。“將線上產品完全照搬到線下，也不是完全行得通。相同產品在線上線下兩個價格會導致價格體系的混亂，其他品牌在產品的包裝和規格上會做一些差別，定價才會讓消費者不那么明顯地感覺到突兀。”

另有業內人士向時代周報記者表示，線上線下產品一致會導致兩個陣地互搶生意，對做大規模無益處。

凈利潤持續承壓

或許是因為意識到了自己在線下的劣勢明顯，章燎原在股東大會上表示，將通過打造門店數字化來實現線下布局的彎道超車，“第一，會員數字化，未來所有門店將實行會員制;第二，產品數字化;第三，貨架數字化;第四，職位數字化”。

但數字化在零食賽道并不新鮮。

來伊份在其2019年度報告中稱，截至2019年底，來伊份線下線上全渠道會員總人數為3000萬。2020年，來伊份還將依托APP進行資源整合，通過多業務關聯將會員聚集至APP平臺，建設私域流量，吸引更多商家入駐。今年4月，來伊份更是推出了付費會員服務。

5月，來伊份方面曾向時代周報記者表示，來伊份門店加APP已經可以為消費者提供線上線下的便捷消費，線上小程序下單可到店自提，同時來伊份APP搭建自有外賣平臺，實現上海1小時極速達。

與之產生鮮明對比的是，三只松鼠線下門店的營業人員表示，該店尚未接上統一的線上數字化系統，除了一個可以加入的微信群，目前也沒有更多其他會員體系。據其表示，微信群中會有一些產品優惠。

數字化還在規劃階段的同時，三只松鼠在門店數量上也與對手相差甚遠。數據顯示，截至2019年12月31日，來伊份連鎖門店總數2792家，良品鋪子達2416家，而三只松鼠的門店數量仍停留在百位數。

可以預知的是，為了搶占線下市場、追上賽道的全渠道步伐，三只松鼠的凈利潤將進一步承壓。

7月16日，中國食品產業分析師朱丹蓬向時代周報記者表示，線上線下是完全不一樣的體系，如線下強勢的零食品牌始終無法做到線上強勢，三只松鼠在線下發展并不容易。

“從成本上考慮，線下的老品牌早年的門店一簽就簽十幾二十年，三只松鼠現在才去切入，商業租金的成本是非常高的。”朱丹蓬表示。

2020年第一季度，三只松鼠實現營收34.12億元，同比增長19%，凈利潤1.88億元，同比減少24.58%。

如今，三大股東大規模減持，對三只松鼠來說可謂雪上加霜。