文 | 市值觀察，作者 | 文雨，編輯 | 小市妹

在互聯網發展紅利日漸退潮、經濟增速整體放緩的今天，各細分賽道大多都已進入頭部為王的階層固化時代，恐怕很難再有像移動廣告營銷這樣充滿激情、懸念與看點的行業。

巨頭的裂痕

(資料圖)

有商業的地方就有廣告，這是一門永不褪色的生意。

從最初的街頭叫賣，到后來的報紙、電視臺，每個時代都有特定的廣告載體和傳播介質。互聯網時代，移動廣告成了廣告支出的絕對大頭。據 eMarketer 預測，全球移動廣告支出將在 2023 年底超過 4700 億美金。

賽道雖大，但互聯網贏家通吃的屬性讓移動廣告不自覺的就走向了貧富分化。長久以來，行業一直都是 Google 和 Meta 雙寡頭競爭格局，兩家公司的吸金能力讓人瞠目。

2020 年，谷歌母公司 Alphabet 收入接近 1830 億美元，其中有 1470 億美元來自谷歌廣告業務。

自己辛苦做的生態，到頭來卻給別人做了嫁衣，這讓庫克很不爽。

2020 年下半年，蘋果下場奪食，先是推出 SKAdNetwork，革新廣告監測方法，后又放出隱私新政，上線全新的 iOS14.5 生態，最后落地 ATT 框架。

一套組合拳打下來，移動廣告的天徹底變了。

2021 年，蘋果先后超過 Google 和 Meta，成為 iOS 端全球第一。到 2022 年上半年，Meta 已經跌至全球全品類 iOS 綜合榜實力排名的第七位。而另一邊，被打了個措手不及的 Google 和 Meta 有些亂了方寸，Unity、ironSource、Applovin、Mintegral（匯量科技）等后起之秀一擁而上，搶占溢出的市場。

尤其讓人眼前一亮的是匯量科技，根據 AppsFlyer 發布的《廣告平臺綜合表現報告》第 15 版，匯量科技自主孵化的 Mintegral 平臺在全球全品類 iOS 端及安卓端留存實力榜均排名第 3，是國內唯一進入對應榜單前五名的廣告平臺。

在巨頭相爭的裂縫中壯大，自然很容易讓人把成長邏輯歸結為漁翁得利的偶然性。但事實上，這完全是一個認識上的誤區。沒有人可以隨隨便便成功，能上牌桌，手里是要有籌碼的。

新貴的進化

隨著全球移動互聯網生態愈發分散，移動廣告平臺已逐步進入精耕細作的發展階段，只有不斷進化，才能適者生存。

ironSource、AppLovin、匯量科技等公司的異軍突起離不開行業格局的震蕩，但也是自身能力不斷增強的必然結果。復盤它們近幾年的一些操作和布局，幾乎都在不約而同的朝一個方向努力：聚合優質流量，構建商業閉環，提升服務和變現的效率與能力。

ironSource 和 AppLovin 的打法類似，致力于結束之前廣告平臺面臨的流量分發、廣告變現、用戶觸達三者割裂的局面，打通流量閉環，加大自身在整個廣告生態中的價值量。

以 ironSource 為例，先以聚合平臺為抓手，向下搶占流量分發的優先權，然后向上與游戲公司廣泛合作，提高開發者的變現能力。同時以并購的形式染指游戲發行，以期實現全鏈條生態下的 1+1＞2。

2022 年，ironSource 被 Unity 收入麾下。作為知名游戲引擎公司，Unity 在全球游戲開發引擎市場中的市占率超過七成，《王者榮耀》《絕地求生》《原神》等國內現象級的游戲均采用 Unity 進行開發。ironSource 和 Unity 聯姻，兩家公司后期的化學反應是一個值得關注的點。

與 ironSource 和 AppLovin 有所不同的是，匯量科技過去幾年在技術上下了大功夫，明顯可以感覺出公司想要圍繞營銷精度做一些差異化競爭。

2021 年和 2022 年，匯量科技的研發開支分別高達 6877 萬美元（同比增長 116%）和 1.07 億美元（同比增長 55.43%）。期間，公司一面加速高端研發人才儲備，一面對程序化廣告的算法框架進行全面升級和優化。

這種戰略性投資的特點是，前期需要一次性支付資本開支，收益在后期逐步兌現。而從目前的信息來看，飛輪已經有轉起來的跡象。

今年一季度，匯量科技實現營收 2.45 億美元，同比增長 5.0%，環比增長 8.8%；利潤達 320 萬美元，環比增長 77.2%。其中 Mintegral 平臺業務收入貢獻超過 10 萬美元的規模企業客戶增長到 421 個，留存率為 95.9%，基于美元的凈擴張率高達 124%。與此同時，大規模的投入很可能已經進入尾聲，當期研發開支降至 1870.3 萬美元。

隨著規模和知名度增長，平臺對流量側的議價權勢必會有所提高，進而降低單位流量成本，疊加費用率的邊際遞減和算法效率的提升，未來匯量科技大概率會受益經營杠桿的提升而不斷釋放利潤。

但從資本市場的表現來看，目前似乎并未對這種預期給出正向反饋。

估值的反差

一季報發布后，AppLovin 的股價直接跳空向上，目前仍在拉升，Unity 也出現一定幅度的波段反彈，唯有港股市場，對匯量科技一季度持續向好的業績表現置若罔聞。把時間拉長看，2023 年以來，AppLovin 一路拉升，市值已經增長了近 2 倍，匯量科技股價的整體走勢卻一路下探。

這種反差本就有些反常，更何況，從未來成長性的角度考量，背靠巨大中國市場的匯量科技按理說也要比外資友商更具想象空間。

時至今日，到海外開拓市場已經成了各行各業尋求新發展的必由之路，而營銷是這個過程中繞不開的一環。據弗若斯特沙利文統計，2022 年中國出海營銷服務行業規模達到 274 億美元，預計 2025 年這一數據將增長到 511 億美元，五年復合增長率為 27%。

歸根結底，匯量科技的低估值并非自身造成的，而是跟著港股市場 " 沾光 "。

從 2021 年初的高點算起，此輪港股的調整已超過 20 個月，僅次于 2000-2003 年的熊市，是過去 20 年以來的最長下行周期，跌幅也僅次于 1997 年的亞洲金融危機和 2008 年的全球金融危機。

探究背后的成因，流動性枯竭是決定性因素。

在美聯儲加息的大背景下，外圍資金抽逃是一個無法回避的客觀規律。好消息是，連續 10 次加息后，美聯儲這一輪的操作已是強弩之末。一旦后期流動性環境改善，港股很可能迎來久旱后的甘霖，而且歷史上看，每當港股破凈，之后都會出現 30%-80% 的強勁反彈。現在恒生指數的 PB 在 1 倍上下振蕩，已經為反彈拉開了空間。

市場不可能對明顯的錯誤長久視而不見，港股向上修復之日，或許也是匯量科技估值洼地被填平之時。