沒有一顆好心臟，千萬別去賣水果。這句話通俗地揭示了，水果生意本大利薄的殘酷現實。

哪怕是超級玩家百果園，盈利能力低下的問題也始終未能破解。

22 年前，從江西農科院下海的余惠勇，在深圳開出首家百果園。商業模式由加盟 - 自營 - 加盟的反復打磨升級，百果園在遍布城市街頭巷尾的夫妻水果店中，殺出了一條血路。

百果園給人的第一印象，就是貴。這并不完全是百果園的錯，水果零售行業損耗大、物流成本高是行業共識，另外，公司對產品高標準和三無退貨規則，也必須通過價格來支撐。

(資料圖片僅供參考)

即便上市之后，公司也跑得并不快，同時需要面對品類、供應鏈等難題，已在無限壓縮投資者們的想象空間。

欲戴王冠，必承其重。或許，時間終會給出答案。

利如紙薄

3.98%，這是百果園集團（02411.HK）上市第一個半年，給出的真實盈利水平。

這與它中高端水果零售商的形象相差甚遠——水果一直賣的貴，也常被千 " 婦 " 所指，結果風風火火地忙活了半年，一翻口袋沒攢住幾個錢。

2023 年上半年，公司實現營業收入 62.94 億元、歸母凈利潤 2.61 億元，同比分別增長 6.42% 和 34.12%，股價也坐上過山車。

在披露中期業績的 22 日、23 日，公司股價分別上漲 4.33%、2.53%，旋即陷入下跌，24 日、25 日跌幅分別為 1.23% 和 0.36%。上周五收報 5.59 港元，總市值 88.80 億港元。

公司業績大增，與費用控制不無關聯。其中，銷售費用、管理費用以及研發費用，較上年同期分別減少 1.7%、6.6% 和 14.1%。尤其半年內減少員工 156 名，以至于員工開支下降 0.8 個百分點。

從興奮的情緒到心境的平復，市場最大的焦慮，還是盈利能力。公司貴為行業老大，這一問題也始終無解。

2019 年至 2022 年，公司毛利率分別為 9.76%、9.12%、11.24%、11.62%，同期，凈利率分別為 2.77%、0.52%、2.19% 和 2.71%。

今年上半年，毛利率、凈利率 11.32% 和 3.98%，較上年同期，分別減少 0.3 個百分點、提升 0.77 個百分點。

百果園的擴張主要靠加盟，可公司不靠加盟費賺錢，主要通過向超過 5000 家加盟門店銷售水果等產品獲得收入。

據中期業績，公司銷售水果及其他食品收入 61.17 億元，占公司收入的 97.2%，其余收入來自特許權使用費、會員收入及其他業務等。其中，特許權使用費及特許經營收入合計 9851.6 萬元、會員收入 4788.7 萬元，分別占營業收入的 1.6% 和 0.8%。

誰吞了利潤？

有人不免會問了，百果園定位中高端，終端門店的產品價格也高，利潤為何就是提不起來？

一個很直接的原因，就是成本居高。

今年上半年，公司銷售成本 55.82 億元，同比增長 6.6%，在公司收入中占到近 9 成比例。

洪九果品（06689.HK）盡管是水果分銷商定位，業務相簡單，但銷售成本也很高，2021 年、2022 年，占營業收入 8 成以上。

銷售成本高，是水果零售行業的痼疾。國內水果零售行業損耗率 35%-45%，還有配送物流成本，直接壓縮了利潤水平。特別是，百果園定位中高端，利潤空間更會受到影響，且難以破解。

為了提升盈利能力，百果園也在積極想辦法。其中的大殺器就是自有品牌，今年已先后推出小鮮紫、甜月亮等 4 個自有品牌，目前已擁有自有品牌 35 個。

與此同時，試水毛利率更高、更高頻的蔬菜業務，并將自有品牌蔬菜品牌 " 三個零 " 分銷至商超渠道。

在公司董事長余惠勇看來，自有品牌不僅有著十分重要的戰略意義，還能改善產品結構和毛利水平。

今年上半年，公司全部自有品牌水果零售總額較上年同期增長 27%，占同期門店零售銷售總額的 14%。去年全年，這一數據分別為 36% 和 11%。百果園的目標是，自有品牌比例升至 40%。

放衛星

盈利水平短期難以提升，百果園只能通過擴大規模來提升利潤。

在日前舉行的業績發布會上，余惠勇再次提及萬店計劃，即 2027 年門店規模達 1 萬家，2042 年門店規模達到 3 萬家。

其實，公司的萬店計劃早已擱置多年。余惠勇 2015 年拿到天圖資本 A 輪融資后，就放出豪言，計劃 2020 年門店過萬家、年銷售規模 400 億元，并登陸主板。

可到了 2020 年，無論外部還是內部環境，都不足以支撐余惠勇曾吹過的牛，公司才不得不放慢腳步。

截至今年 6 月，百果園門店合計 5958 家。如今再提擴張，意味著未來 4 年，將合計新增 4000 多家門店，年均凈增門店千家左右，過去 3 年，這一數字分別為 450 家、592 家和 401 家。

在開店提速之時，占比 99% 以上的加盟門店單店經營效率下降，需要引起警惕。

今年上半年，公司加盟門店單店收入 79.60 萬元，較上年同期的 84.69 萬元，下降了 5.09 萬元。

隨著門店規模增長和網絡的加密，單店年收入增長逐漸見頂。2021 年 -2022 年，加盟門店單店年收入分別為 155.27 萬元和 157.18 萬元。

對于公司單店收入承壓的嚴峻現實，中金等機構已提前注意到了，并通過研報提醒投資者關注。